界面新聞?dòng)浾?| 鄒文榕

　　在歷經(jīng)一年IPO火熱行情后，香港資本市場(chǎng)在年底迎來(lái)官方致命吐槽。

　　近期，市場(chǎng)傳聞香港證監(jiān)會(huì)與香港交易所聯(lián)合向所有保薦機(jī)構(gòu)發(fā)出聯(lián)名信，直指近期新上市申請(qǐng)質(zhì)量下降以及某些不合規(guī)范行為。

　　“此類(lèi)行為若反復(fù)出現(xiàn)或未予糾正，可能會(huì)損害香港上市申請(qǐng)人和上市公司的整體質(zhì)量。”聯(lián)名信提到。

　　香港交易所向界面新聞確認(rèn)，近期確與證監(jiān)會(huì)就上市申請(qǐng)相關(guān)事宜聯(lián)合致函保薦人。

　　“為推動(dòng)資本市場(chǎng)的蓬勃發(fā)展，香港交易所致力確保新上市申請(qǐng)的審核能及時(shí)且嚴(yán)謹(jǐn)進(jìn)行。同時(shí)，我們也積極與發(fā)行人、保薦人及專(zhuān)業(yè)顧問(wèn)保持緊密溝通，以確保提交的上市資料內(nèi)容完整并維持高質(zhì)素。”港交所進(jìn)一步回復(fù)稱(chēng)。

　　界面新聞?dòng)浾哧P(guān)注到，香港證監(jiān)會(huì)和交易所在聯(lián)名信中指出，2025年以來(lái)IPO上市申請(qǐng)文件越發(fā)呈現(xiàn)三大典型問(wèn)題：上市文件草擬質(zhì)量低劣、審核不足的情況日益普遍，業(yè)務(wù)模式描述模糊或混亂；上市申請(qǐng)人和保薦機(jī)構(gòu)未能切實(shí)履行職責(zé)，對(duì)于監(jiān)管機(jī)構(gòu)給出的明確指示，未能及時(shí)作出回應(yīng)；招股階段部分，保薦人無(wú)法嚴(yán)格遵循既定的流程與時(shí)間要求，導(dǎo)致相關(guān)工作無(wú)法按規(guī)定時(shí)間表完成。

　　官方吐槽可謂是精準(zhǔn)且到位。

　　隨著年內(nèi)香港IPO市場(chǎng)強(qiáng)勁復(fù)蘇，港股IPO募資額距離突破3000億港元已近在咫尺，在刷新四年新高同時(shí)，排隊(duì)擬IPO企業(yè)數(shù)也突破300家大關(guān)，新股市場(chǎng)變得擁擠，投行人士異常繁忙。

　　“業(yè)內(nèi)普遍反應(yīng)，現(xiàn)在人均負(fù)責(zé)八九個(gè)項(xiàng)目，參與項(xiàng)目量超過(guò)兩位數(shù)的也是比比皆是。”在港一家中資投行人士向界面新聞?dòng)浾叻答仯疤貏e是今年赴港兩地上市項(xiàng)目達(dá)到空前數(shù)量情況下，忙的時(shí)候，我一周要看9個(gè)項(xiàng)目，其中有七八個(gè)便是A+H的形式。”

　　而同受年內(nèi)A+H股上市企業(yè)數(shù)量激增影響，更有中資投行部負(fù)責(zé)人向界面新聞?dòng)浾叻答仯蛉耸志o張，A股投行同事被“征用”做港股IPO的比比皆是，“但普遍都缺乏港股經(jīng)驗(yàn)。”

　　“雖然年內(nèi)各大投行已明顯加大人員招聘力度，但擴(kuò)招比較克制，效果較為有限。”前述受訪人士透露，由于港股IPO市場(chǎng)的周期性以及當(dāng)下發(fā)行窗口期長(zhǎng)度的不確定性較大，投行并不會(huì)盲目擴(kuò)招，以防止市場(chǎng)轉(zhuǎn)冷后出現(xiàn)冗員負(fù)擔(dān)。

　　“現(xiàn)在給我的感覺(jué)，港股中介機(jī)構(gòu)有時(shí)候更像是在跑通告”，一位港股前投行人士吐槽，“日常工作就是從一個(gè)printer（打印上市文件）趕往一個(gè)printer，從一個(gè)drafting（起草上市文件）趕往另外一個(gè)drafting，一個(gè)DD（Due Diligence，盡職調(diào)查）趕往另外一個(gè)DD，完成任務(wù)為大前提。”

　　“2025年新上市申請(qǐng)數(shù)量激增，眾多市場(chǎng)參與者（尤其是保薦人）的案件量異常繁重。”聯(lián)名信明確表示，“但部分從業(yè)者可能不熟悉相關(guān)監(jiān)管要求，在處理香港新上市申請(qǐng)方面缺乏足夠經(jīng)驗(yàn)。這繼而導(dǎo)致越來(lái)越多申請(qǐng)呈現(xiàn)出工作不合規(guī)的特征。”

　　據(jù)聯(lián)名信提到，上述缺陷不僅影響保薦人的工作質(zhì)量與行為標(biāo)準(zhǔn)，還會(huì)嚴(yán)重阻礙監(jiān)管機(jī)構(gòu)開(kāi)展有效審查的能力。在某些情況下，缺陷程度足以使監(jiān)管機(jī)構(gòu)無(wú)法按流程處理新上市申請(qǐng)，因此監(jiān)管機(jī)構(gòu)可能暫停審核，直至申請(qǐng)人及其保薦人提交修訂后的上市文件并完成全面的補(bǔ)充分析。

　　而除暫停審核外，聯(lián)名信提醒保薦人，在確有必要情況下，未來(lái)或?qū)⑿惺宫F(xiàn)行監(jiān)管框架下的額外權(quán)力，包括但不限于香港證監(jiān)會(huì)對(duì)保薦人實(shí)施監(jiān)督措施（包括限制其業(yè)務(wù)范圍）、對(duì)其牌照附加條件，以及在嚴(yán)重情況下啟動(dòng)調(diào)查及/或紀(jì)律處分程序。

　　一位港股分析師向界面新聞?dòng)浾叻答仯O(jiān)管機(jī)構(gòu)發(fā)布聯(lián)名信或意在控制港股IPO上市速度，“不排除未來(lái)港交所會(huì)放慢審批節(jié)奏，特別對(duì)于A+H項(xiàng)目上，年內(nèi)部門(mén)IPO項(xiàng)目估值已明顯偏高，從AH折價(jià)率上便可發(fā)現(xiàn)，很多H股項(xiàng)目已較為昂貴。部分投行和企業(yè)老板也有趁港股窗口期加快推進(jìn)上市進(jìn)程的沖動(dòng)，以此實(shí)現(xiàn)利益最大化。”

　　界面新聞?dòng)浾吡私獾剑啾扔贖股首發(fā)、紅籌和VIE架構(gòu)公司，目前政策上對(duì)A to H公司提供綠色通道，上市審批流程上從快處理。

　　畢馬威中國(guó)最新報(bào)告揭示，截至12月7日，港交所正在處理的IPO申請(qǐng)未包括保密申請(qǐng)達(dá)316宗，創(chuàng)紀(jì)錄新高。

　　其中，香港A+H股上市募資總額港幣1365億元，與2024年相比增加225%，募資金額占2025年募資總額的50%；此外，當(dāng)前，排隊(duì)的A to H項(xiàng)目已有92例，超半數(shù)企業(yè)市值不足500億元。

　　“前期行業(yè)龍頭企業(yè)的到來(lái)，大大補(bǔ)齊了港股市場(chǎng)部分板塊的短板，優(yōu)質(zhì)標(biāo)的基本面和成長(zhǎng)性也受到投資人喜歡。但隨著后期A+H項(xiàng)目進(jìn)一步增加，越來(lái)越多中小型企業(yè)也在尋求H股上市機(jī)會(huì)，且都有募資下限。短期大量A+H項(xiàng)目的密集上市，無(wú)疑會(huì)迅速抽干港股市場(chǎng)的短期流動(dòng)性。”

　　前述受訪人士的擔(dān)憂在近期新股打新市場(chǎng)上已有所體現(xiàn)，隨著企業(yè)密集扎堆上市，不少投資者已用腳投票，港股打新市場(chǎng)分化抬頭。

　　12月11日，港交所正式迎來(lái)年內(nèi)第100家上市企業(yè)——京東工業(yè)（07618.HK）上市。但公司上市首日僅錄得平收結(jié)果，開(kāi)盤(pán)一度跌超8%。

　　12月5日，遇見(jiàn)小面（02408.HK）與天域半導(dǎo)體（02658.HK）上市更是遭遇重創(chuàng)，分別收跌27.84%和30.17%。

　　中國(guó)（香港）金融衍生品投資研究院院長(zhǎng)王紅英向界面新聞?dòng)浾弑硎荆据喪袌?chǎng)破發(fā)的直接誘因，在于前期上市公司IPO估值偏高，而這一現(xiàn)象與資金端的結(jié)構(gòu)特征密切相關(guān)。

　　從港交所披露的IPO項(xiàng)目股東結(jié)構(gòu)來(lái)看，不少上市公司的基石投資中，南下資金占比高達(dá)80%，大量資金的集中涌入直接推高了新股發(fā)行估值。進(jìn)入二級(jí)市場(chǎng)交易階段后，港交所投資者結(jié)構(gòu)的高度國(guó)際化，使得市場(chǎng)定價(jià)更趨理性，此前被推高的估值難以維系，股價(jià)隨之回落。

　　香頌資本執(zhí)行董事沈萌在接受界面新聞?dòng)浾卟稍L時(shí)亦指出，香港資金池以在港中資或南下資金為主，當(dāng)IPO集中出現(xiàn)，新股供給超出投資者接受范圍，部分個(gè)股無(wú)法獲得資金有效支持在所難免，并進(jìn)而加劇中小IPO無(wú)人問(wèn)津的現(xiàn)象。

　　不過(guò)，從宏觀環(huán)境看，招商證券（香港）執(zhí)行董事陳陽(yáng)在接受界面新聞采訪時(shí)指出，港股中長(zhǎng)期仍然向好，市場(chǎng)存在波動(dòng)是正常現(xiàn)象。“目前港股融資規(guī)模還遠(yuǎn)未達(dá)到歷史高峰水平。由于港股市場(chǎng)投資人是面向全球的，再加上深港通滬港通的投資人涌入，港股市場(chǎng)的容量足夠。”

　　談及本次聯(lián)名信對(duì)港股IPO后市影響，陳陽(yáng)認(rèn)為，盡管后期港股個(gè)別質(zhì)量一般項(xiàng)目在審核速度上勢(shì)必受此影響，“但整體而言，港股IPO節(jié)奏不會(huì)有實(shí)質(zhì)性放緩。”

　　據(jù)陳陽(yáng)解釋?zhuān)瑥牧鞒虂?lái)看，港股上市需先在港交所遞表，同時(shí)遞交中國(guó)證監(jiān)會(huì)國(guó)際部的備案申請(qǐng)。企業(yè)只有拿到中國(guó)證監(jiān)會(huì)國(guó)際部備案批準(zhǔn)后才能安排聆訊，然后上市。

　　“港交所的審核速度是非常快的，即便放緩審核節(jié)奏，也依然要快于中國(guó)證監(jiān)會(huì)國(guó)際部的備案速度。未來(lái)（中國(guó)證監(jiān)會(huì)）國(guó)際部備案時(shí)間也有望進(jìn)一步縮短備案時(shí)間，對(duì)港股的審核節(jié)奏持樂(lè)觀態(tài)度。”陳陽(yáng)向界面新聞?dòng)浾叻治觥?/p>