隨著127號(hào)文下發(fā)而逐漸消散的降準(zhǔn)預(yù)期，又隨著住建部小組出京調(diào)研而凝聚了起來(lái)。本周市場(chǎng)情緒比較明顯的變化是，由于各方都不知道樓市下行究竟會(huì)造成多大的影響，因此政策預(yù)期上也出現(xiàn)了明顯的分化。
通過對(duì)比發(fā)現(xiàn)，支持降準(zhǔn)和反對(duì)降準(zhǔn)的市場(chǎng)輿論分野異常明確。支持降準(zhǔn)的觀點(diǎn)以貼近市場(chǎng)投資的機(jī)構(gòu)為主；而反對(duì)降準(zhǔn)的觀點(diǎn)則主要來(lái)自國(guó)字頭的研究機(jī)構(gòu)。
首先，我們應(yīng)該了解什么是準(zhǔn)備金率。準(zhǔn)備金率調(diào)整是針對(duì)貨幣乘數(shù)，但由于以廣義貨幣增速作為貨幣政策目標(biāo)，那么準(zhǔn)備金率調(diào)節(jié)和基礎(chǔ)貨幣投放之間是可以相互替代的。比如，在當(dāng)前M2 目標(biāo)增速13%，貨幣乘數(shù)4.1-4.2 背景下， 0.5%的降準(zhǔn)大致相當(dāng)于一次7000 億左右的基礎(chǔ)貨幣注入。
國(guó)信證券表示，再貸款而非降準(zhǔn)是更優(yōu)的提供長(zhǎng)期流動(dòng)性的政策選擇。但這并不意味著降準(zhǔn)絕無(wú)可能，而只是說降準(zhǔn)時(shí)機(jī)未到。國(guó)信認(rèn)為，降準(zhǔn)的觸發(fā)條件有兩個(gè)：一是基礎(chǔ)貨幣缺口進(jìn)一步擴(kuò)大，對(duì)應(yīng)著外匯占款的大幅萎縮；二是貨幣乘數(shù)大幅下滑，對(duì)應(yīng)著實(shí)體經(jīng)濟(jì)融資需求大幅回落或商業(yè)銀行的全面惜貸。但我們認(rèn)為，“當(dāng)前形勢(shì)符合降準(zhǔn)條件“的觀點(diǎn)值得商榷。外匯占款不低，貨幣乘數(shù)仍高，加之央行有從負(fù)債端操作向資產(chǎn)端操作轉(zhuǎn)化的意圖，決定了當(dāng)前降準(zhǔn)時(shí)機(jī)并不成熟。
國(guó)信證券認(rèn)為降準(zhǔn)時(shí)機(jī)并不成熟的原因主要有一下三點(diǎn)：首先，當(dāng)前貨幣乘數(shù)仍然維持高位。前兩次降準(zhǔn)前貨幣乘數(shù)均出現(xiàn)大幅下滑(均降到3.8 以下)，而當(dāng)前一季度貨幣乘數(shù)為4.22(這可能有所高估，我們估計(jì)在4.17 左右)。從4 月金融數(shù)據(jù)看，貨幣乘數(shù)也不大可能快速下滑。
其次，外匯占款不低且有較大不確定性。當(dāng)前貨幣乘數(shù)下，存在約1 萬(wàn)億的基礎(chǔ)貨幣缺口，若降準(zhǔn)釋放7000 億，央行只剩3000 億的可操作空間。如果未來(lái)外匯占款超預(yù)期上升，那么央行可能又得被動(dòng)回收基礎(chǔ)貨幣。在一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行對(duì)國(guó)外貨幣政策的判斷是，美國(guó)QE 退出具有不確定性，歐洲陷入通縮風(fēng)險(xiǎn)，日本持續(xù)量寬。這表明未來(lái)一段時(shí)間，外匯占款是否趨勢(shì)下降央行并無(wú)確切判斷。
最后，央行一直有意擺脫經(jīng)由外匯占款被動(dòng)投放基礎(chǔ)貨幣，而希望通過資產(chǎn)擴(kuò)張(購(gòu)買債券或者再貸款)主動(dòng)投放基礎(chǔ)貨幣。這種負(fù)債端操作向資產(chǎn)端操作的轉(zhuǎn)化，無(wú)疑有助于增強(qiáng)貨幣政策的主導(dǎo)權(quán)。一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行明確提出完善抵押品框架，用意就在拓寬主動(dòng)投放基礎(chǔ)貨幣的渠道。在外匯占款具有較大不確定的情形下，為了避免再次陷入被動(dòng)對(duì)沖的境地，同時(shí)也為主動(dòng)投放基礎(chǔ)貨幣預(yù)留空間，當(dāng)前一個(gè)較大并且可控的基礎(chǔ)貨幣缺口也是符合央行目標(biāo)的。
中航證券分析四月貨幣數(shù)據(jù)，表示M2回升至13%目標(biāo)位上方，意味著5月全面降準(zhǔn)可能性很低。但社會(huì)融資與存、貸款余額增速的下降，將繼續(xù)對(duì)經(jīng)濟(jì)形成向下的壓力，因此對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷仍不樂觀，未來(lái)全面降準(zhǔn)依然可期。(證券時(shí)報(bào)網(wǎng)快訊中心)